芯耀
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2023年5月5日，主營(yíng)12英寸晶圓代工業(yè)務(wù)的晶合集成在科創(chuàng)板成功上市，為有望超額募集資金，同時(shí)穩(wěn)定股價(jià)的波動(dòng)，還加持了綠鞋機(jī)制。近400億市值的IPO，被稱為安徽史上最大IPO。但在第二個(gè)交易日，晶合集成股價(jià)便向下?lián)舸┌l(fā)行價(jià)，綠鞋機(jī)制也未能阻擋股價(jià)的破發(fā)，相比之前同樣攜綠鞋上市的華潤(rùn)微和中芯國(guó)際，雙雙完成超額募資，晶合集成的結(jié)局略顯窘迫。那綠鞋機(jī)制的穩(wěn)定股價(jià)及超額募資，到底是如何作用的呢？
綠鞋向上完成超額募資，向下穩(wěn)定股價(jià)
所謂綠鞋機(jī)制，官方名為超額配售行使權(quán)，最早來(lái)源于美國(guó)綠鞋公司。通常來(lái)說(shuō)，就是擬上市公司在募資階段，可以先超募15%的資金，主承銷商（投行）則有權(quán)用這部分資金在30日內(nèi)以不高于發(fā)行價(jià)的價(jià)格買入新上市公司股票，用于對(duì)該公司股價(jià)進(jìn)行維穩(wěn)。
如果股價(jià)一直運(yùn)行在發(fā)行價(jià)之上，主承銷商無(wú)權(quán)從二級(jí)市場(chǎng)買入，這部分資金將在30日后交到上市公司手中，完成超額募資。從結(jié)局來(lái)看，有更多的投資者以發(fā)行價(jià)買到了該公司股票，賬面浮盈，上市公司可以融到更多的資金，主承銷商業(yè)也能收到更多的承銷費(fèi)用、經(jīng)紀(jì)費(fèi)用等，可以說(shuō)你好我好大家好。對(duì)于承銷商來(lái)說(shuō)，就是足額行使超額配售選擇權(quán)，簡(jiǎn)稱綠鞋全部行使。
如果股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)，承銷商就會(huì)用之前超募的15%資金，以不高于發(fā)行價(jià)的價(jià)格買入該公司股票，穩(wěn)定股價(jià)，盡最大努力保證新股股價(jià)不破發(fā)，直至股價(jià)回到發(fā)行價(jià)上方或資金用完。這部分股票會(huì)交付給統(tǒng)一延期交付股份的戰(zhàn)略投資者，主承銷商相當(dāng)于放棄行使（部分或全部）超額配售選擇權(quán)，后者代表綠鞋失效。
因此，對(duì)于引用綠鞋機(jī)制的上市公司來(lái)說(shuō)，相當(dāng)于多了一個(gè)增發(fā)15%股票的機(jī)會(huì)。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，多了一個(gè)“穩(wěn)定”股價(jià)的措施。但同時(shí)，我們也可以看到，綠鞋機(jī)制對(duì)于股價(jià)的“穩(wěn)定”作用也有一定的局限性，存在著先決條件，力度也是有限的，并非萬(wàn)能鑰匙。
首先，綠鞋機(jī)制通常要求IPO企業(yè)有一定的規(guī)模，發(fā)行股票總數(shù)至少需要4億股；其次，用于穩(wěn)定股價(jià)措施的金額最多不超過(guò)募集資金的15%；最后，綠鞋機(jī)制有效期是30天，超過(guò)該期限即使股價(jià)破發(fā)，主承銷商也不再進(jìn)行買入。因此，綠鞋只能在短期內(nèi)有限度地穩(wěn)定股價(jià)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，決定股價(jià)長(zhǎng)期走勢(shì)的依然是基本面。
盤(pán)點(diǎn)A股“穿”綠鞋上市的芯片企業(yè)
華潤(rùn)微
華潤(rùn)微于2020年2月27日于科創(chuàng)板上市，是A股歷史上第五家、芯片行業(yè)首家采用綠鞋機(jī)制上市的企業(yè)。其發(fā)行價(jià)為12.8元/股，首發(fā)當(dāng)日最高漲幅達(dá)290.6%，并以41.73元/股收盤(pán)。
在30個(gè)自然日內(nèi)，股價(jià)雖有一定程度下跌，但離發(fā)行價(jià)仍有很大距離。后續(xù)公告顯示，華潤(rùn)微保薦機(jī)構(gòu)中金公司（主承銷商）于2020年3月27日全額行使綠鞋，對(duì)應(yīng)新增發(fā)行股數(shù)4394.9萬(wàn)股，超額募集資金56254.72萬(wàn)元。目前，華潤(rùn)微股價(jià)在60元/股左右，對(duì)于超額認(rèn)購(gòu)的戰(zhàn)略投資者，假如持股至今未賣，賬面是浮盈狀態(tài)，因此形成了多贏的局面。
中芯國(guó)際
中芯國(guó)際于2020年7月16日在科創(chuàng)板二次上市，發(fā)行價(jià)定為27.46元/股，首發(fā)當(dāng)日股價(jià)最高成交價(jià)達(dá)95元/股，并以82.92元/股收盤(pán)，漲幅達(dá)201.97%。相比當(dāng)時(shí)中芯國(guó)際港股28.75元港幣/股存在大幅溢價(jià)。
股價(jià)在30個(gè)自然日內(nèi)寬幅震蕩，但最低也在70元/股之上運(yùn)行，因此同樣離發(fā)行價(jià)較遠(yuǎn)。最終，中芯國(guó)際A股綠鞋于8月14日全額行使，對(duì)應(yīng)新增發(fā)行股數(shù)2.53億股，超額募集資金68.53億元人民幣，狠狠地?fù)屏艘还P。當(dāng)前，中芯國(guó)際股價(jià)為54.25元/股，對(duì)于超額認(rèn)購(gòu)的這部分戰(zhàn)略投資者，假如持股至今未賣的，賬面浮盈將近一倍的利潤(rùn)，也是多贏的局面。
晶合集成
相比前兩家上市后全額行使綠鞋的芯片企業(yè)，晶合集成的綠鞋起到的卻是另一個(gè)方向的作用。晶合集成是2023年5月5日上市的，后續(xù)公告顯示5月8日（即第二個(gè)交易日），主承銷商中金公司便已將綠鞋資金全部用于購(gòu)回股票，買入價(jià)格等同于發(fā)行價(jià)19.86元/股。也就是說(shuō)，短短兩個(gè)交易日，市場(chǎng)上的賣盤(pán)太多，導(dǎo)致綠鞋資金早早就被“霍霍”完了。至此，綠鞋失效，晶合集成也不再有機(jī)會(huì)完成15%的超額募資。上市至今，晶合集成的收盤(pán)價(jià)均未再突破發(fā)行價(jià)。當(dāng)然，如今芯片行業(yè)整體處于下行周期，在資本市場(chǎng)上不受追捧也并不意外。
中芯集成
晶合集成上市后的短短5天，中芯集成于5月10日攜綠鞋上市，發(fā)行價(jià)為5.69元/股。上市至今也已有5個(gè)交易日，雖然股價(jià)一度有向下突破過(guò)發(fā)行價(jià)，但最終每日收盤(pán)價(jià)均有收在發(fā)行價(jià)之上，在正式公告之前，無(wú)法斷定其綠鞋實(shí)施情況。筆者目測(cè)，截至5月16日，應(yīng)尚未動(dòng)用綠鞋資金。
在采用綠鞋機(jī)制上市的企業(yè)中，芯片企業(yè)目前只有上述這四家，華潤(rùn)微與中芯國(guó)際是2020年上市，彼時(shí)芯片行業(yè)正在風(fēng)口上，無(wú)論是一級(jí)股權(quán)市場(chǎng)，還是二級(jí)股票市場(chǎng)，知名項(xiàng)目都會(huì)受到熱捧，資本市場(chǎng)對(duì)于芯片股的定價(jià)也比較寬容，新上市的芯片股漲幅有一兩倍的漲幅也習(xí)以為常，因此綠鞋資金最后都轉(zhuǎn)為超募資金給到了上市企業(yè)。
轉(zhuǎn)眼到了2023年，芯片股在資本市場(chǎng)大多不太受“待見(jiàn)”，近期上市的晶合集成和中芯集成，前者綠鞋已失效，后者股價(jià)也在發(fā)行價(jià)附近徘徊，能否完成超額募資還有很大的不確定性。
仔細(xì)看來(lái)，這幾家還有一個(gè)的共性，即主營(yíng)業(yè)務(wù)都涉及晶圓制造環(huán)節(jié)，除了華潤(rùn)微是IDM外，其他幾家都是晶圓代工廠。一條條重金投入的產(chǎn)線建設(shè)，意味著企業(yè)的市值都是“大塊頭”，募集資金的量也都不小。因此，在IPO之時(shí)，企業(yè)也有著通過(guò)綠鞋完成超額募資的驅(qū)動(dòng)力，頻頻攜綠鞋上市也就順理成章了。
因此，在筆者看來(lái)，綠鞋機(jī)制能帶來(lái)超額募集資金這一點(diǎn)，才是目前被越來(lái)越多的芯片企業(yè)采用的首要原因。畢竟其穩(wěn)定股價(jià)的措施和效果均有較大的局限性，股價(jià)的走勢(shì)長(zhǎng)期來(lái)看還是跟隨公司的基本面。
晶合集成破發(fā)的真正原因——并非綠鞋護(hù)航不力
談到晶合集成本次綠鞋失效，而后破發(fā)的情況，還是有必要聯(lián)系到公司基本面情況。
晶合集成2015年成立于合肥，一直以來(lái)專注12英寸晶圓代工服務(wù)，尤其是顯示驅(qū)動(dòng)芯片領(lǐng)域（DDIC）。說(shuō)起來(lái)，晶合集成與力晶集團(tuán)有著深厚淵源。晶合集成的五位核心技術(shù)人員均來(lái)自中國(guó)臺(tái)灣，且其中四位曾效力于力晶科技。同時(shí)，力晶科技也是晶合集成的第二大股東。在成立之初，力晶科技便以無(wú)形資產(chǎn)出資向晶合集成提供相關(guān)技術(shù)。
圖、2018-2022年晶合集成營(yíng)收及同比增速 來(lái)源：iFind
2018-2022年，晶合集成營(yíng)收從2.18億元一路飆升至100.51億元，四年時(shí)間翻了近50倍，可以說(shuō)是空前絕后的增速。然而，該公司上市前的公告書(shū)顯示，晶合集成預(yù)計(jì)2023年一季度營(yíng)收10.9億元，同比下降61.33%，營(yíng)收直接呈跳水趨勢(shì)。
這業(yè)績(jī)可以說(shuō)直接干回了2021年之前。原因也并不復(fù)雜，主要是2022年智能手機(jī)、消費(fèi)電子需求下行，晶合集成做的DDIC又與消費(fèi)電子是強(qiáng)相關(guān)，需求的下行導(dǎo)致晶圓代工產(chǎn)能利用率下降，營(yíng)收隨之大幅下降。這樣的結(jié)果，使二級(jí)市場(chǎng)對(duì)公司的預(yù)期發(fā)生轉(zhuǎn)變，原來(lái)的增速再高，也經(jīng)不住這一攔腰重錘。綠鞋機(jī)制護(hù)航下的晶合集成，出現(xiàn)破發(fā)也不難理解。
業(yè)績(jī)的暴雷，很難撐起二級(jí)市場(chǎng)之前給出的近400億估值。雖然作為晶圓代工廠，需要通過(guò)募資來(lái)進(jìn)一步升級(jí)其技術(shù)和產(chǎn)線，但二級(jí)市場(chǎng)的投資人看著這業(yè)績(jī)，不少選擇了“嘆息離去”。對(duì)于一般上市芯片企業(yè)來(lái)說(shuō)，這種時(shí)候常規(guī)的操作是節(jié)約子彈，捂緊錢袋子，減少各類開(kāi)支，產(chǎn)線拓展等，一切靜等行業(yè)回暖。但新上市的企業(yè)又必須將募資用途羅列清楚，先拿了錢再說(shuō)。有了錢糧，過(guò)起冬來(lái)，也多了不少底氣。
寫(xiě)在最后
其實(shí)，在國(guó)際資本市場(chǎng)上，綠鞋機(jī)制早已成熟。而對(duì)于過(guò)去幾十年的A股來(lái)說(shuō)，由于股票的，新股首發(fā)都存在一定溢價(jià)，從以前N個(gè)漲停板，后來(lái)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板前五日不設(shè)漲跌停限制，新股的發(fā)行價(jià)進(jìn)一步市場(chǎng)化，破發(fā)的新股也屢見(jiàn)不鮮。港股同樣作為成熟的資本市場(chǎng)，其21世紀(jì)的前20年中，采用綠鞋機(jī)制IPO已非常普遍，其中47%綠鞋失效，33%綠鞋部分行使，剩下20%綠鞋全部行使，很好地發(fā)揮了綠鞋機(jī)制應(yīng)有的作用。
在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)全面推行注冊(cè)制的情況下，上市公司會(huì)越來(lái)越多，股票的稀缺性也會(huì)大大下降，反過(guò)來(lái)作用二級(jí)市場(chǎng)，使其溢價(jià)逐步退去，從而進(jìn)一步壓縮一級(jí)市場(chǎng)的空間，最后使得一、二級(jí)市場(chǎng)更加市場(chǎng)化。同時(shí)，綠鞋機(jī)制的伴隨也會(huì)越來(lái)越普遍。
